每日早报丨20250226

　　国务院总理李强到中国电信、中国联通、中国移动所属企业调研科学技术创新工作。李强指出，当前人工智能等前沿技术加速发展，正给世界带来深刻改变。面对新形势新任务新要求，三家企业要切实增强责任感紧迫感，坚持创新驱动发展，力争取得更大突破，为企业做强做优做大奠定更加坚实的基础，为我国实现高水平科技自立自强，发展壮大新兴起的产业、未来产业提供更有力的支撑。要积极抢抓机遇，全力发展新一代信息通信技术，深入推动“人工智能+”，促进制造业数字化转型，赋能千行百业。瞄准前沿新兴领域加力推进科学技术创新，努力抢占制高点、把握主动权，以科学技术创新引领产业创新，更好培育新质生产力、推动高质量发展。

　　广东省率先发行专项债券资金用于收购存量土地，成为全国首例。根据广东省披露的2025年政府专项债券（八期-九期），本次发行总额307.1859亿元，全部用于回收闲置存量土地，涉及广东省19个城市的86个项目。

　　国际方面，美联储最近一次议息会议暂停降息，同时通胀有重新抬头趋势，2025年降息步伐将明显放缓，需持续关注美国后续关税政策变化；国内方面，1月社融数据超预期，未来财政及货币政策有望进一步加码，同时ai概念提振市场，中短期期指将维持温和上扬走势。

　　上海市场一号电解铜贴水150元/吨。展望后市，铜当前供应端紧缺逻辑继续演绎，矿端紧缺与废铜元素补充紧缺两方面并行之下重视国内冶炼端生产节奏，供给端叙事形成铜价短期支撑条件，但季节性累库偏高斜率也抑制铜价持续上行动力，因此短期我们维持震荡看法，中期需观察需求兑现程度。

　　SMMA00对沪铝2503合约贴水70元/吨，上海-70（+0），中原-220（-10），佛山-75（+0）较上一交易日持平，华东地区交投一般，现货贴水持稳。

　　铝锭累库斜率放缓，铝棒开启去库。俄乌谈和顺利，计划对美出口铝制品200万吨，预期来中国铝锭量级减少。

　　上海升水-20(+10),广东升水0(+10),天津升水-30(+20)。内需偏弱，TC持续回升，供应恢复预期，但现实流通库存偏低，海外关税政策干扰，暂时建议观望。

　　俄镍升水-50(+0)，镍豆升水-900(+0)，金川镍升水1850(+0)。现货升水维持，印尼对明年配额仍维持偏紧态度，现实基本面偏弱，做缩NI-SS比价可继续关注。

　　基价12700（+0）；现实需求偏弱，市场情绪悲观，短期政策面带动情绪波动，建议暂时观望。

　　本周铅价重心小幅下移，系旺季不旺的需求侧压制所致。供应侧，报废量同比偏弱，回收商持货待涨；冶炼厂正复工，利润下滑，下游需求对铅价支撑有限，铅贴水走低至-100；1月精矿开工降低，进口增加。需求侧，电池出口订单有望恢复，但总体需求殆力，周中有大厂减产10%消息。精废价差-75，LME库存存压，沪铅小幅累库。新年以旧换新政策持续，启停电池需求在3月有转旺预期，但总体消费偏弱，订单仅维持刚需。本周价格高位，下游去库有限下补库意愿低，致冶厂利润和开工意愿均差。原再生铅需求有限，精废价差75，铅锭贴水扩大到45，主要维持长单供应。本周价格高位有跌，系上下游成交寡淡、仅维持刚需，且下游有减产计划所致，关注废电瓶回收商持货待涨对原料的限制，以及下游开工动态。预计下周铅价震荡。

　　利润。螺纹长流程：华东274（18），河北171（52），山西97（27）；江苏螺纹短流程均值：谷电42（-10），平电-123（-10），峰电-327（-10）；全国螺纹短流程含税成本：谷电3268（-5），平电3403（-5），峰电3544（-5）；热卷：华东207（9），河北131（42），山西103（46）。

　　基差。螺纹（未折磅）05合约11（-16）；热卷05合约-2（-10）。

　　价差。华东卷螺差现货170（0），华北卷螺差50（-10）。螺纹5-10月间-53（-4），热卷5-10月间-33（3），5月卷螺差103（4），10月卷螺差83（-3）。

　　产量增加。02.20螺纹197（19），热卷328（-1），五大品种836（21）。

　　需求增加。02.20螺纹169（104），热卷323（9），五大品种794（131）。

　　库存增加。02.20螺纹848（28），热卷435（5），五大品种1864（42）。

　　韩国和越南钢材反倾销冲击下，钢材市场价格大幅回调，反倾销短期对热卷出口或产生一定负面冲击，但更重要的是要观察旺季国内需求如何。基本面上看，粗钢产量处于回升过程中，只是品种间有分化：螺纹产量回升，热卷高位持稳。五大钢材品种表需超预期偏好，库存接近见顶，高度远低于往年同期，各个品种库销比均偏低，特别是中厚板慢慢的开始去库，整体钢材自身基本面偏好。从估值上来看，螺纹主力合约接近谷电成本，热卷出口利润走扩，卷螺盘面基差合理，静态估值偏低，不建议追空。

　　现货下跌。唐山66%干基现价954（-13），日照超特粉670（-15），日照金布巴767（-15），日照PB粉810（-15），普氏现价109（0）。

　　利润下滑。PB20日进口利润16（-15）。金布巴20日进口利润9（-15）。超特20日进口利润-14（-15）。

　　基差微扩。金布巴01基差112（-2），金布巴05基差49（3），金布巴09基差86（2）；pb01基差108（-2），pb05基差45（3），pb09基差82（2）。

　　需求涨跌互现。2.21，45港日均疏港量298（16），247家钢厂日耗283（-1）。

　　铁矿石绝对估值中性偏高，相对估值偏高。澳洲巴西发运回暖，需求端考虑到淡季下游需求不明朗，钢厂短期依然延续低负荷生产，静态看铁矿石短期供需平衡表延续宽松格局。考虑到下游刚才仓库存储偏低，后续钢厂复产具备一定的想象空间，铁矿石在预期交易中维持窄幅震荡格局，两会在即，关注下游需求的预期摆动对矿石价格的影响，铁矿石长期供需格局偏宽松。

　　煤价近期整体弱稳，产地情绪偏维持悲观。焦炭开启第十轮提降，全国吨焦利润处于亏损状态，但主产地处于盈亏平衡附近。国内煤矿供给弹性充足，蒙古进口煤恢复通关，口岸累库持续，供给整体宽松。焦企以消耗前期库存为主，采购预期偏弱。下游铁水复产进度缓慢，对于煤焦的有效驱动因子表现不足，双焦未来基本面行情将围绕“成本支撑与供给过剩”的核心矛盾展开，呈现震荡偏弱格局。策略：短期黑色商品有反弹预期，但空间存在限制，长期维持逢高空配，注意分段配置。

　　原油持稳，而BU小幅下跌，现货大体持稳，市场可售资源仍偏紧。BU4月为3765元/吨(–11)，BU5月为3767元/吨(–9)，山东现货为3750元/吨(0)，华东现货为3850元/吨(0)，BU4月基差为65元/吨(+11)，BU5月基差为63元/吨(+9)，BU3月-4月为-16元/吨(–5)，综合利润为-568元/吨(+8)。

　　基差：3、4月贴水50+。利润：沥青利润略偏高，炼厂综合利润小幅盈利。供需：地炼开工率维持低位，沥青产量及出货量明显回升，为略偏低水平，3月沥青排产238.6万吨，环比增加27.8万吨；节后刚需缓慢恢复，下游零星备货。原料紧缺矛盾仍在，稀释沥青贴水延续走强。

　　库存：库存水平低位；厂库累库，华东累库较多，炼厂复产较多；社库处于季节性累库阶段，华东累库较多，需求表现乏力，部分船货集中入库。

　　绝对价格略偏高，相对估值略偏低（小幅贴水，利润中性，库存低位）。供需均缓慢恢复，北方现货偏紧。原料紧缺矛盾仍在，暂未出现缓解迹象。短期观望，中期逢高空配BU2506。

　　估值：LPG盘面价格出现小幅下跌，现货民用气价格持稳，基差回落。内外价差维持深度倒挂。油气比价位于中性水平，PN价差位于裂解替代附近。下游PDH装置利润回升，近端维持亏损区间。

　　驱动：供应端，国内LPG炼厂外放量回升至中性水平，港口船期正常，短期供应或季节性下降，同比仍偏高。海外方面，北美丙烷燃烧需求旺季末尾，去库情况较理想，供应增量依靠出口抵消，当前热值比价仍具优势。中东方面，现货供应量充足，离岸贴水偏低，印度需求仍强劲。远东方面，运费维持低位，航道畅通，供应相对充裕，FEI近端月差持续走弱。需求端，燃烧旺季接近尾声，边际影响较为有限。化工需求方面，利润压力减轻，国内PDH装置整体负荷有提升预期；丙烷替代经济性显现，裂解需求或有提升。

　　LPG下跌后相对估值中性，基本面宽松，整体矛盾不大。着重关注国际油价走势及国内PDH装置复产进度。

　　估值：烧碱期货主力合约下跌。基差回归至平水附近，近端月差小幅反套。当前氯碱装置利润水准中性，下游氧化铝利润持续走弱。主产区现货价格延续跌势，高低度碱价差位于合理水平；出口利润顺挂。

　　驱动：液碱现实供需偏弱，产量小幅下降，碱厂库存持续累积。铝端需求支撑弱化。主产区主力下游送货量持续高于日耗，库存逐步累积至偏高水平。着重关注后期库存去化情况，出口签单情况，以及下游采买与投产进度。

　　烧碱估值中性，阶段性驱动转弱。基本面支撑不足，盘面持续下跌。考虑到铝端需求仍有部分待释放，非铝复工不足以及上游检修尚未完全兑现，关注现货价格下方支撑。盘面博弈加剧，谨慎参与。

　　现货价格：美金泰标2110美元/吨（-35）；人民币混合17070元/吨（-140）。

　　资讯：据LMC Automotive最新发布的报告数据显示，2025年1月全球轻型车经季节调整年化销量为8,900万辆/年，与2024年全年销量持平。1月销量同比小幅增长2%达680万辆。

　　QinRex最新多个方面数据显示，2025年1月，泰国出口天然橡胶（不含复合橡胶）为23.8万吨，同比增6%。其中，标胶出口13.7万吨，同比增5%；烟片胶出口3.5万吨，同比增9%；乳胶出口6.5万吨，同比增8%。1月，出口到中国天然橡胶为8.9万吨，同比增48%。其中，标胶出口到中国为5.1万吨，同比增9%；烟片胶出口到中国为1.1万吨，同比大增；乳胶出口到中国为2.7万吨，同比增125%。1月，泰国出口混合胶为15.3万吨，同比增56%；混合胶出口到中国为14.9万吨，同比增57%。综合看来，泰国1月天然橡胶、混合胶合计出口39.1万吨，同比增21%；合计出口中国23.8万吨，同比增54%。

　　RU延续震荡走势，NR仓单博弈呈现更大振幅，深浅价差走缩。供应端，主产区产出明显缩量，原料价格回升。需求端，各轮胎企业按计划复工复产，产能利用率逐步恢复中，市场对国内显性库存累库情况存在分歧。当前天然橡胶估值略偏高，NR资金面驱动强,天然橡胶基本面角度保持区间震荡看待，关注国内累库以及需求恢复情况。

　　重碱：华北1490（日+0，周+15）；华中1500（日+0，周+25）。

　　轻碱：华东1515（日+0，周+25）；华南1600（日+0，周+10）。

　　纯碱：氨碱法毛利51（日+0，周+36）；联碱法毛利-70（日+7，周+55）；天然法毛利522（日+10，周+56）。

　　玻璃：煤制气毛利73（日-4，周-10）；石油焦毛利-522（日-7，周-52）；天然气毛利-196（日+6，周-2）。

　　纯碱供需，供应回落，处于中高位；轻碱需求同比偏高，重碱需求增加；库存减少，表需环比回落。

　　玻璃供需，日熔量环比下降；终端需求预期企稳；库存在假期大幅积累，节后累库放缓，表需环比回落。

　　周二纯碱现货持平，期货走弱，基差偏低，5/9价差低位；玻璃现货走弱，期货走弱，基差较低，5/9价差低位。目前纯碱处于“中低利润+中价格+高库存”的状态，现货中位，期货近月相对估值合理，远月以成本为锚。玻璃处于“低利润+中低价格+高库存”的状态，假期大幅累库，节后累库放缓。策略：纯碱空配，玻璃空配。

　　价格：工业硅05合约10415（-75），持仓增4000余手。工业硅06合约10440（-65），持仓增1000余手。

　　硅料现货（周）：多晶硅市场行情报价整体较为稳定。n型复投料成交价格的范围为3.90-4.60万元/吨，成交均价为4.17万元/吨，n型颗粒硅成交价格的范围为3.80-4.10万元/吨，成交均价为3.90万元/吨，p型多晶硅成交价区间为3.20-3.60万元/吨，成交均价为3.40万元/吨。

　　多晶硅利润：第一梯队成本3.8-4.2万元，现货成交平均价在第一梯队企业成本线附近。

　　近期工业硅和多晶硅市场均有不同程度的成交，均来自于厂商补库。供应端，工业硅复产陆续，库存依旧高企。需求端，有机硅单体厂产量小幅增加，多晶硅企业维持稳定生产，但2月生产天数减少导致产量环比预期下滑。

　　多晶硅供给方面，2月产量明显减少，预计月产量不到10万吨。3月预计硅料供给小幅增加，此外，市场预期3月组件排产大幅度上升，整体利好多晶硅。关注5.31抢装实际落地情况，

　　巴西谷物出口商协会(Anec)周二发布的报告数据显示，巴西2月大豆出口量料为935万吨，此前一周预估为972万吨。

　　罗萨里奥谷物交易所：未来几天可能会持续降雨，这将进一步改善作物生长。近来阿根廷出现强降雨，缓解了大豆作物的生长压力。近段时间以来，大豆作物一直面临炎热干燥天气带来的压力。

　　马来西亚棕榈油局：由于洪水影响棕榈油生产，而斋月节刺激了需求，因此2月底马来西亚的棕榈油库存将降至150万吨，这将是近两年来的最低水平。

　　在减产去库、斋月需求的支撑下，棕榈油走势强势，但随着持续的上行价格已经接近2024年11月中旬的高点，因此棕榈油高位承压。总的来看，棕榈油依旧是绝对价格与出口和生柴消费之间的博弈。美豆油在1月上旬反弹过后始终处于盘整的态势，等待美国生物柴油政策落地，对植物油价格构成了抑制；豆粕期现back结构对豆粕期价依旧具备较强支撑，同时市场传出油厂3月缺豆停机的计划，不过巴西大豆收割进度的加快也让5月合约豆粕走势审慎。

　　ICE期棉周二下跌，受谷物市场行情报价下跌拖累，同时原油和更广泛的金融市场低迷也拖累了价格。ICE5月棉花期货合约跌0.51美分，或0.75%，结算价报每磅67.37美分。

　　郑棉周二小辐下跌。主力05合约收跌35点于13830元/吨，持仓减1万1千余手。主力多减1千余手，主力空减7千余手，其中多头方东证增1千余手，国泰君安、海通各减1千余手。空头方中信减2千余手，东证减1千余手。夜盘跌30点，持仓减1千余手。09合约收跌40点于13975元/吨，持仓变化不大，主力多变化不大，空增2千余手，其中永安增空1千余手。

　　下游动态：本周纺企棉纱价格基本维持平稳，少数企业继续小幅试探性涨价，市场成交较为平稳，但新订单依然接单有限。下游织造企业询价增加，采购维持理性，市场成交以中支普梳纱为主，局部中低支气流纺需求好转。对于特朗普加征一定的关税带来的影响，目前企业反馈具体影响并不明显，但节后市场持续平淡，旺季氛围较低迷。

　　2月25日，郑棉注册仓单为7093张，较昨日减少13张。其中新疆库3372张，减少11张。有效预报2579张，增加114张。合计9672张，增加101张。

　　前期美国关税政策形成行情波动来源，但之后进入“关税消息疲劳”期，且市场将美国加征一定的关税更多当成谈判筹码来看待，美棉行情转为反弹，而较高的投机净空有望提供更多反弹动力。此外，NCC调查多个方面数据显示，美国面积同比下降明显，和天气一起为美棉反弹提供助力。国内方面，节后走势略走软后又继续走强，除了受关税政策反复以及中国是否会启动对美棉的购买的猜想影响之外，也受到国内股市和商品整体偏强走势的支撑，且产业端有旺季预期支撑。整体供需基本面和美国发起的关税战对棉花市场而言依然是压力，支撑则在于较好的宏观及商品氛围下，其绝对价格偏低位和相对价格也偏低，以及短期利空兑现（交易因素）和季节性支撑。矛盾交织之下走势偏底部区间运行。重视美关税政策和贸易谈判进展，以及国内政策支撑及其影响下的金融市场和商品市场的基调，和产业端节后季节性表现，将是波动的大多数来自，短期关注13900压力位表现。

　　现货市场，02月25日涌益跟踪全国外三元生猪均价14.67元/公斤，较前一日下跌0.03元/公斤；河南均价14.49元/公斤（-0.06）。

　　现货价格偏弱震荡博弈，部分地区养殖端为完成月度出栏计划，出栏节奏加快，下游有压价空间。局部区域受肥标价差支撑二育仍有少量进场。今年上半年供应恢复趋势相对确定，消费淡季现货价格存在向成本线回归甚至阶段跌破成本的预期，关注现货兑现情况，短期近端累库则带来压力后移风险；期货各合约不同程度贴水表达周期和季节性预期，在成本线附近等待新的驱动出现，预期交易主导。低位二育以及冻品入库等投机需求扰动犹存，饲料价格和疫病等也存在不确定性。短期着重关注出栏节奏和资金动向等要素。